Riduciamo il debito ma non subito

Le crisi finanziarie hanno un impatto devastante sulle finanze pubbliche, impatto che oltretutto è quanto mai più grave dove si erano avuti esorbitanti eccessi pre-crisi. Tra i membri del G-7 paesi leader ad alto reddito, ovvero Stati Uniti e Regno Unito appestati dalla bolla. Il problema che entrambi devono affrontare è quando e per quanto tempo inasprire la politica fiscale: in ogni caso occorrerà farlo in modo rilevante, ma occorre tener presente che un intervento prematuro potrebbe rivelarsi un errore altrettanto devastante.
Nel loro lavoro sulla storia delle crisi finanziarie (This Time is Different, Princeton) Carmen Reinhart dell'Università del Maryland e Kenneth Rogoff dell'Università di Harvard fanno notare che «l'ammontare reale del debito quasi raddoppia» nei paesi colpiti dalla crisi. Ciò varrà per Stati Uniti e Regno Unito. Soltanto in piccola parte è l'esito dei salvataggi del settore finanziario o dei programmi di stimoli. Secondo l'Fmi, nel Regno Unito nessuno dei 10,6 punti percentuali di aumento del rapporto tra deficit fiscale e Pil tra il 2007 e il 2010 sarà dovuto a provvedimenti discrezionali riconducibili alla crisi (The State of Public Finances, Novembre 2009, www.imf.org). Nel caso degli Stati Uniti, 1,8 punti di un deterioramento complessivo di 6,5 punti percentuali sarà dovuto a tali interventi. Buona parte del cambiamento è strutturale: i livelli del Pil e delle entrate fiscale non torneranno ai livelli precedenti.
Come valutare tuttavia questo deterioramento fiscale? Un modo per farlo è tenere presente la storia. Nel caso del Regno Unito, la crisi secondo le previsioni dell'Fmi è destinata ad aumentare il rapporto debito pubblico netto-Pil di circa 50 punti percentuali tra il 2007 e il 2014. Gli unici eventi storici paragonabili a questa situazione sono le guerre.
Questo, quindi, è un episodio assolutamente unico nella storia fiscale britannica. È meno unico, invece, nel caso degli Stati Uniti: anche qui l'aumento del debito è paragonabile a quello delle grandi guerre. Non è in ogni caso la prima volta che gli Stati Uniti subiscono un forte incremento del loro indice d'indebitamento in tempo di pace. La prima volta che ciò avvenne fu tra il 1981 e il 1992, con i repubblicani al governo.
Se l'aumento dell'indebitamento è molto grande in entrambi i paesi, i livelli che si prevede saranno raggiunti entro il 2014 non sono storicamente eccezionali, specialmente nel caso del Regno Unito, dove il rapporto tra debito e Pil per ben due volte si è avvicinato al 250 per cento. Per quanto riguarda gli Stati Uniti, i livelli d'indebitamento coincidono con il record precedente.
Nel Regno Unito supponendo che il tasso reale d'interesse sia del 2,5%, le spese di servizio, in termini reali, di un indebitamento del 100% rispetto al Pil sarebbero appena il 2,5% dello stesso Pil, quasi una bazzecola. Supponiamo anche che il tasso tendenziale di crescita sia pari al tasso reale d'interesse (supposizione non poi tanto irragionevole). A quel punto il requisito per una stabilità del debito sarebbe un budget primario in equilibrio, ovvero prima che siano pagati gli interessi. Anche in questo caso difficilmente la situazione implicherebbe problemi insormontabili.
Qual è il problema, dunque? Il problema è che la gente potrebbe perdere fiducia nelle possibilità del governo di riuscire alla fine a tenere il deficit sotto controllo. Le ragioni per dubitare di ciò sono quanto meno due: la prima è che mentre le guerre hanno una loro fine naturale, i deficit in tempo di pace no. La seconda è che tagliare il deficit alla fine di una guerra è facile, mentre farlo in tempo di pace è molto più difficile: dietro ogni sterlina o dollaro c'è una lobby o un gruppo di pressione.
Limitarsi soltanto a promettere di tagliare il deficit è poco plausibile. A peggiorare le cose è l'entità degli aggiustamenti necessari. L'Fmi sostiene che nel 2010 il deficit primario strutturale fiscale degli Stati Uniti sarà il 3,7% del Pil e quello del Regno Unito il 7,8 per cento. Quest'ultimo è molto più alto di quello di qualsiasi altro paese membro del G-7, e solo il Giappone vi si avvicina con il suo 6,9%.
Altra previsione dell'Fmi è che si renderà necessario ridurre gli indici d'indebitamento al 60% del Pil entro il 2030, per far spazio alle reazioni a nuovi shock. L'Fmi conclude che l'inasprimento fiscale necessario dovrebbe essere l'8,8% del Pil, mentre quello del Regno Unito dovrebbe arrivare a un sostanzioso 12,8 per cento. Altri paesi ci sono già passati, facendo altrettanto, specificatamente l'Irlanda negli anni 80 e Danimarca, Finlandia e Svezia negli anni 90. Si tratterà in ogni caso di una sfida colossale, a meno di poter contare su una rapida crescita trainata dalle esportazioni. Queste cifre rendono assurde le dichiarazioni di Gordon Brown, il Primo ministro britannico, secondo il quale la stabilità è in una botte di ferro. Difficile credere che sia questo il futuro del Regno Unito.

Ahimè, la credibilità non può essere data per scontata. Ciò è quanto dimostra il mercato dei credit default swaps: gli spread sui bond del governo britannico sono saliti ancora, fino a 70 punti base. Sospetto che il motivo per il quale le agenzie di rating non hanno declassato il Regno Unito è che se l'avessero fatto, avrebbero dovuto - per logica conseguenza - declassare anche gli Stati Uniti. Quale agenzia avrebbe quindi voluto apparire davanti al Congresso?
Nondimeno, anche se la corda fiscale non è lunga all'infinito, ridurre nettamente i deficit adesso sarebbe sbagliato. È estremamente probabile infatti che farlo possa voler dire respingere le economie nella recessione, come accadde in Giappone negli anni 90. Tuttavia, anche queste politiche rischiano di compromettere la credibilità, specialmente delle valute, in quanto molti investitori credono (sbagliando) di essere messaggeri di un rialzo inflazionistico.
Che cosa occorrerebbe fare, allora? Concordo in pieno con l'osservazione fatta da Dominique Strauss-Kahn, direttore dell'Fmi: «È decisamente troppo presto per uscire» da politiche concilianti. Ciò vale per il Regno Unito e per gli Stati Uniti. Necessarie, invece, sono istituzioni fiscali credibili, una road map per un inasprimento da realizzare automaticamente non appena e quando la spesa del settore privato si riprenderà. Tra le cose che sarebbe veramente necessario fare immediatamente rientra quella di collocare su una strada sostenibile le potenziali spese, per esempio quelle per le pensioni del settore pubblico. In sintesi, si tratterebbe di mettere in atto una stretta credibile sul lungo periodo in grado di rispondere automaticamente alla ripresa.
In nessun caso, però, possiamo sottrarci a una scomoda verità: né il Regno Unito né gli Stati Uniti sono ricchi quanto si credeva un tempo. Si dovranno condividere le perdite, buona parte delle quali ricadranno sulla spesa pubblica, sulle tasse o su entrambe. Una volta che sarà palese che nessuno di questi paesi potrà rivelarsi all'altezza della sfida, le crisi fiscali saranno inevitabili. Sarà soltanto questione di capire quando.
(Traduzione di Anna Bissanti)

www.ilsole24ore.com   25 Novembre 2009